卢森堡证券化：新法案增强了灵活性和确定性

概述

2026年6月8日，第8761号法律草案（修订2004年3月22日修订后的《证券化法》（“2004年法律”））已提交卢森堡议会。该法案预计将在年底前颁布。在2022年重大改革的基础上，该法案旨在实现现有框架的现代化，增强法律确定性，并使2004年法律与当前市场实践保持一致。拟议的变更对活跃于卢森堡证券化结构中的发起人、安排人、原始贷款人和投资者尤其相关，并反映了卢森堡立法者对不断演变的市场实践的持续响应。本更新总结了主要变化。

1. 融资方式的扩展

证券化载体将被允许通过任何形式的融资或财务承诺进行自我融资，而不仅仅是发行金融工具或签订贷款协议。这一扩展旨在，除其他外，促进伊斯兰金融结构——在伊斯兰金融中，传统债务工具或贷款是不被允许的。公开发行将继续仅通过发行金融工具来融资。

2. 管理公司破产时的资产隔离

法案明确规定了由管理公司管理的证券化基金的资产，在该管理公司破产时不构成其破产财产的一部分，因此管理公司的债权人无法触及。这反映了已适用于卢森堡投资基金的同等保护，并消除了该点上任何残留的模糊性，使卢森堡与既定的基金构建原则保持一致。

3. 跨分仓投资

在符合公司章程、管理规章或发行文件所设条件的前提下，证券化载体的一个分仓将被允许直接或间接投资于同一载体的一个或多个其他分仓。循环投资被严格禁止：一个分仓不得投资于另一个已经持有对该分仓投资的分仓。

如果投资是通过债务工具进行的，投资分仓将享有债权人的全部权利，包括投票权和获得财务收益的权利。法案还明确排除了《民法典》第1300条的适用，确保跨分仓债务投资不会因民法“混同”原则而消灭。这些变化应有助于利用卢森堡分仓型载体构建日益复杂的多层和平台结构。

4. 对第三方义务的担保和保证

法案明确了证券化载体以其资产提供担保或保证的情形。除了为自己的义务提供担保外，证券化载体将被明确允许提供担保或保证：(i) 为与证券化交易直接或间接相关的第三方的义务；以及 (ii) 为第三方因对交易进行直接或间接投资而产生的义务。

这一变化回应了2022年后结构日益复杂的需求，这些结构涉及多层级融资、交叉抵押安排和多类别债权人。现有条文在实践中引发了不同的解释；法案通过更精确地重述该制度（符合当前市场实践）来解决这一问题。

5. 积极管理范围的扩大

法案扩大了积极管理的范围，使其可适用于任何类别的证券化资产，包括股权和基金工具，而不再限于债务证券和应收款。积极管理仍需满足以下条件：所发行的金融工具不向公众发售，从而将积极管理结构限于专业或成熟投资者。

法案还引入了一份法定清单，明确列举了被排除在积极管理定义之外的组合操作，认识到即使是 passively 管理的组合在整个交易生命周期中也不可能完全静止。这些排除涵盖：(i) 替换违约或不合规资产；(ii) 在初始增资阶段（不超过总交易期限的三分之一）增加资产；(iii) 在持续发行背景下增加资产；(iv) 替换到期或赎回的资产；(v) 对组合构成、资产配置或风险敞口进行边际调整。这应能实质性降低管理型结构和静态结构的执行风险。

6. 浮动利率债务工具的优先顺序

法案明确了适用于证券化载体发行的债务工具的法定从属规则。它确认浮动利率工具（即利息根据参考利率（如EURIBOR）加利差计算的工具）与固定利率工具享有同等受偿顺序，并优先于可变收益工具。这解决了一个在优先顺序分析中的解释不确定性点——随着浮动利率分档在结构化交易中日益普遍，这一问题变得越来越重要。

关键要点

总体而言，拟议的修订代表了卢森堡证券化框架现代化进程中向前迈出的重要一步。它们拓宽了市场参与者可用的结构化选择，解决了2022年改革后出现的一些解释不确定性，并巩固了卢森堡作为灵活且具有国际竞争力的证券化管辖地的地位。

该法案现已进入议会程序，应密切关注其进展。拥有现有或正在进行的卢森堡证券化结构的市场参与者，可能希望尽早评估拟议变更的影响。