資本調控：海灣合作委員會發展融資的新模式

海灣合作委員會（“GCC”）政府設立了發展金融機構（“DFI”），將資本調往私人投資者傾向避開的高風險領域，吸收商業貸款人無法定價的風險，並為投資最終維持自身或使項目足夠吸引私營市場進入創造條件。

在轉型議程實施十年後，這些機構正在改變其資助發展項目的方式。這壹新模式是從政府直接提供資本部署轉向協調角色，構建引入私營和第三部門資本的機會。這壹轉變已成為必要，主要受當前地緣政治環境下不確定性和能源基礎設施風險增加的推動。然而，因環境而獲得的重新驗證並不等同於已展示的能力。私人資本最終不僅需要吸引人的架構，還需要對DFI能夠兌現投資的信心。

直接資本模式已經達到了其目的

在海灣合作委員會（GCC）各國，各國政府將DFI擴大規模，作為轉型議程的有意載體，投入資本並填補商業貸款方尚未能定價風險的市場缺口。但近年來，這壹差距逐漸縮小，到2025年，沙特阿拉伯國家私有化與公私合營中心（“NCP”）已在可再生能源、醫療、交通和水資源領域建立了超過1900億美元的管道。¹ 這標誌著沙特阿拉伯的轉折點，隨著對私人資本的需求出現。

此外，DFI的融資模式已有意轉向更間接的方式。沙特阿拉伯的Kafalah項目在2024年通過擔保向中小企業（“SME”）提供了近50億美元的融資，同比增長17%。² 沙特房地產發展基金已從直接零利率抵押貸款轉向通過商業銀行間接融資模式，2024年實現了170億美元融資，同比增長16%。³

隨著財政赤字擴大、油價波動以及地區沖突帶來的經濟後果，時機緊迫性發生了變化。在此背景下，海灣合作委員會DFI面臨的問題是，如何在2萬億美元的管道中執行向協調者模式的轉型，而該管道要求取得成果。⁴

資本生產率正成為優先事項

DFIs成功的真正衡量標準在於該模型能夠釋放多少私人資本。每壹美元的公共發展資本都應被設計為動員多項私人投資。全球動員比率在每美元部署的發展融資中約為15億至4億美元，但海灣合作委員會（GCC）尚未系統跟蹤或公布相應數字。

然而，這壹雄心目前正受到考驗，模型尚未完全準備好。私人投資者正在重新評估該地區的風險狀況，以及為穩定環境設計的聯合投資平臺、錨定承諾和賦能貸款等動員工具。當前環境是對協調者模式的首次真正考驗——擔保、首虧立場和政治風險保障，使承諾在不確定性升高時依然可行。

投資時如何管理風險

DFI應有選擇性地采取行動，解決阻礙私人資本大規模流動的三個具體障礙。

風險結構
當私人投資者認為某投資風險過大時，DFI會重塑投資的風險結構，使私營部門參與變得可行。目標是通過首虧或次級資本、投資者擔保、長期融資或與公眾或錨定投資者共同投資等工具，更有效地分配風險。⁵ 這在地緣政治風險使參與成本超出商業回報能彌補的範圍時尤為重要，貿易融資是當前環境中最直接的例子。通過吸收或重新分配這些風險，DFI使私人資本能夠更早、更大規模地進入投資。

退貨資料
當風險可控但回報不足或太慢難以實現時，杠桿轉向混合融資以提升回報。混合融資將優惠資本（如政府或發展機構提供的靈活貨幣）與商業資本（如常規私人投資）結合，並獲得正常回報。這壹全面的流程改善了私人投資者的風險與回報平衡。⁶

這種方法在社會基礎設施、氣候轉型和包容性相關投資等領域尤為重要，盡管其基礎發展價值強，但財務回報不足以吸引資金。這種方法可由與Awqaf掛鉤的基金和蘇庫克結構相輔相成，這些結構動員具有更長回報期限和社會使命壹致性的目標驅動資本——這些資金池是傳統混合金融工具無法觸及的。

市場成熟度
最具挑戰性的角色也是最具特色的，它正在打造尚未存在的市場。在某些情況下，資本無法流動，因為市場本身缺乏投資所需的結構、管道或監管框架。在這種情況下，DFI可以支持投資平臺和融資工具的建立，制定監管和治理框架，資助項目準備，並建立可大規模復制的標準化結構。⁷

新興經濟體中獨立發電市場的發展也沿著這壹路徑發展，DFI主導的結構設計和早期融資創造了私人資本最終實現規模化的模板。⁸ 壹個關鍵推動因素是需求轉移——長期政府支持的采購協議使項目收入足夠可預測，可承保，正如杜馬特·阿爾·詹達爾風電項目與沙特電力采購公司簽訂的20年電力采購協議所示。⁹ 基礎設施倡議由APICORP與多邊開發銀行伊斯蘭開發銀行聯合構建，是壹個價值10億美元的機構，旨在將商業和私人資本擠入有限市場準入的公用事業項目，正好體現了這壹邏輯在區域背景下的應用。¹⁰

最終，DFI的目標是在市場能夠自我維持時繼續存在。但退出的時間表取決於穩定性。在當前的地緣政治環境下，DFI可能需要比原計劃更長時間地參與，保持頭寸並提供連續性，同時私營資本重建信心，這正是協調者模型在壓力下的表現。

協調者模式需要壹種不同類型的機構

調整資金模式是壹個需要在整個組織範圍內層級聯接的戰略決策。對於海灣合作委員會（GCC）的DFIs來說，這需要在四個維度上采取行動：

• 任務重置：成功指標必須從資本部署轉向動員資本，董事會層面采用可衡量的動員比率作為主要績效指標。這將高層的討論從活動轉向影響，建立貫穿整個組織的問責機制。
• 風險偏好的重新校準：協調者模型要求承擔不同的風險，而非更少的風險。風險偏好必須被有意重置——而不僅僅是邊緣調整——以反映市場當前的需求。這將高層雄心轉化為任務資金和執行方式的可衡量變化。
• 能力建設：結構化融資專業知識、交易架構和投資者關系能力必須與傳統信貸職能壹同招募和發展。如果沒有這些內部能力，協調者模式仍是機構無法實施的戰略。
• 變革管理：從資產負債表經理轉向市場協調者需要有意識的變革管理，包括將私營部門績效紀律（如最低回報門檻和投資組合效率指標）註入機構激勵結構。沒有這些，上述維度仍是戰略意圖，激勵結構將繼續獎勵舊模式的行為。

成為協調者最難的部分是將這壹戰略雄心變為現實，建立壹個能夠實現轉型的機構。

結論

DFIs的角色正在改變方法，而非雄心。現在的重點應放在如何創造私人資本自然流動的條件，以及壹旦實現後如何退壹步。這壹判斷部分將取決於投資者信心在風險環境顯著變化的地區恢復的速度。短期內，DFI需要承擔雙重使命，壹方面構建私人資本動員的長期架構，同時保持風險偏好下降市場的連續性。協調者模式壹直是目的地。當前環境只是讓進入並使其運作更具意義。

註釋：

1：“沙特阿拉伯國家大會黨推動1900億美元的購買力平價”，《中東商業情報》（2025年9月29日）。

2：“卡法拉為2024年中小企業提供139億沙特拉爾貸款擔保”，沙特新聞社（2025年8月3日）。

3：“沙特阿拉伯：2024年住房支持受益人抵押貸款融資增長超過16%，”《東方報》（2025年1月14日）。

4：“海灣合作委員會基礎設施行業展望”，海灣研究中心（2024年9月）。

5：“擔保在混合融資中的作用”，經合組織（OECD）（2021年6月1日）。

6：“混合融資的運作方式”，IFC。

7：“創造市場的策略”，IFC（2020年）。

8：“發展金融機構在全球私募股權中不斷演變的角色”，《轉型投資實驗室》（2025年）。

9：“EDF可再生能源-馬斯達爾聯盟授予沙特阿拉伯杜馬特·阿爾·詹達爾（400兆瓦）風電項目”，馬斯達爾（2019年1月10日）。

10：“APICORP與IsDB攜手10億美元基礎設施融資計劃”，ISDB（2022年1月12日）。

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